Talon d'Achille du système financier

Depuis l'abolition des titres physiques, le contrôle des richesses est concentré entre quelques mains centrales. Ce qui est considéré comme un progrès se révèle être un risque au cœur du système financier en temps de crise. Ceux qui croient que la propriété est inviolable seront surpris.

La confiance dans l'infrastructure des marchés de capitaux est la condition préalable à la propriété privée. Les dépositaires centraux jouent un rôle important en gérant les titres cotés en bourse pour les banques et les courtiers. Si un tel dépositaire central fait faillite, la propriété des valeurs mobilières pourrait devenir un enregistrement de données sans accès.

L'idée que les actions soient une « propriété sûre » est une illusion.
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En 2023, l'ancien gestionnaire de fonds spéculatifs David Rogers Webb a publié le livre «The Great Taking» («La grande expropriation»). Webb a déclenché d'importantes discussions avec sa thèse affirmant que le système financier mondial préparait une expropriation dissimulée des investisseurs. Ses recherches mènent aux structures de pouvoir des dépositaires centraux. Mais le sujet est-il vraiment si sensible – et concerne-t-il également les titres européens ou suisses? Un coup d'œil au cadre juridique suggère: la mécanique de base est similaire partout. La propriété a été transférée de la forme physique à la forme électronique au cours des dernières décennies, l'investisseur devenant créancier dans un système abstrait. La différence réside dans le détail des lois.

En cas d'insolvabilité, l'acheteur de valeurs mobilières se trouve dans la rangée des créanciers – derrière les grandes banques.

Dans le droit américain, le security entitlement n'est pas une propriété, mais une créance contre le dépositaire. Aux États-Unis, l'institution s'appelle Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC). Les actions sont détenues sous le nom de Cede & Co., une filiale de DTCC. En cas d'insolvabilité, l'acheteur de valeurs mobilières n'a pas de droit immédiat de restitution, mais se trouve dans la rangée des créanciers – derrière les grandes banques, qui sont traitées de manière privilégiée en tant que créanciers garantis. Ainsi, les détenteurs d'actions américaines dans des dépôts chez des banques suisses seraient également concernés.

 

Interconnexions internationales

En Allemagne, la situation est similaire. Clearstream conserve presque tous les titres nationaux. Sur le plan juridique, ces titres ne sont pas considérés comme la propriété de Clearstream dans le cadre de la garde collective, mais comme la copropriété des investisseurs sur l'ensemble, comme stipulé dans la loi sur le dépôt. Néanmoins, l'accès effectif aux titres dépend de l'intégrité technique de la chaîne de conservation et de la stabilité politique de l'infrastructure du marché. Les relations de propriété chez Clearstream sont également claires: l'actionnaire majoritaire est à 100 % Deutsche Börse AG, derrière laquelle se tiennent de grands investisseurs internationaux tels que Blackrock, Vanguard et Norges Bank – une configuration peu inhabituelle, mais qui illustre les rapports de force dans l'infrastructure financière.

La Suisse possède avec la SIX SIS AG un modèle relativement robuste. La loi sur les titres dématérialisés stipule que les titres dématérialisés sont considérés comme des objets de patrimoine sui generis et donc conçus de manière similaire à la propriété. En cas de faillite de la SIX SIS AG, les investisseurs peuvent séparer leurs titres. Cependant, même ici, un défaut mondial de paiement aurait des conséquences. L'interconnexion internationale via Euroclear et Clearstream signifie que les titres suisses font également partie du réseau transnational.

Un indice des risques potentiels se trouve également en Suède. Dans un document contractuel de la banque SEB, il est précisé qu'en cas de déficit de titres, aucun droit de séparation ne pourrait être revendiqué. Dans un tel scénario, le client concerné serait probablement classé comme un créancier non garanti sans revendication prioritaire sur la masse en faillite. Si cette pratique se répandait, elle marquerait un changement de paradigme: de la garde avec protection de la propriété à un pouvoir de disposition peu contraignant sur des actifs tiers. L'incident souligne à quelle vitesse des positions légalement sécurisées peuvent être sapées par des clauses contractuelles privées – en grande partie ignorées par le public et les législateurs.

Une faillite d'un dépositaire central ne détruirait pas la propriété, mais l'accès à celle-ci.

Une faillite d'un dépositaire central ne détruirait pas la propriété, mais l'accès à celle-ci. Les dépôts de valeurs mobilières pourraient être gelés, les transactions stoppées, les preuves de propriété retardées. Dans le pire des cas, il faudrait espérer une revendication sur la masse en faillite en tant que créancier non garanti.

 

Partie d'un jeu étranger

Un autre risque réside dans le commerce de l'ombre avec des actions empruntées. Les banques et les courtiers utilisent souvent les titres inscrits chez eux pour le prêt de titres (securities lending) – c'est-à-dire le transfert d'actions à d'autres participants du marché moyennant des frais. Les actions prêtées apparaissent toujours dans le relevé de dépôt, mais sont légalement transférées temporairement à des tiers – souvent des fonds spéculatifs ou des vendeurs à découvert. En cas de turbulence du marché, cela pourrait conduire à des rétrocessions massives où l'investisseur supporte le risque économique sans le savoir. Le propriétaire légal n'est pas le client du dépôt pendant cette période, mais l'emprunteur – avec toutes les conséquences en cas de crise.

Une perte de contrôle totale sur son propre dépôt figure parmi les risques centraux d'une crise systémique.

Cela devient particulièrement problématique lorsque les actions prêtées ne peuvent plus être restituées pendant une panne de système ou une procédure de faillite. On constate à nouveau que ce qui apparaît comme une « propriété propre » dans le système financier numérique peut en réalité être devenu une partie d'un jeu étranger. Il est conseillé de faire confirmer par écrit par sa banque dépositaire ou son courtier qu'on ne souhaite pas mettre son dépôt à disposition pour le securities lending.

 

Rien qu'une promesse numérique

L'idée que les actions soient une « propriété sûre » est donc une illusion. Juridiquement, elles sont une réclamation électronique contre une institution dont la stabilité repose sur la confiance. Pour conserver un véritable pouvoir de disposition, il faut comprendre que même dans le lustre de l'architecture financière, seule une promesse numérique est préservée. Une perte de contrôle totale sur son propre dépôt figure parmi les risques centraux d'une crise systémique. Pour éviter ce scénario, différentes options de couverture sont possibles. Une inscription directe au registre des actions crée une forme d'ancrage juridique. On peut se protéger en transférant ses actions américaines via le DRS (Direct Registration System) directement au dépositaire d'actions de l'entreprise correspondante (par exemple Apple). En complément, on privilégie des classes d'actifs qui n'ont pas besoin d'intermédiaire. Cela inclut l'or physique dans son propre coffre-fort ou chez des dépositaires professionnels en dehors du secteur bancaire traditionnel. De même, des bitcoins ou des actions tokenisées, telles que Realunit, peuvent être stockées dans des portefeuilles privés. La blockchain sous-jacente ne repose pas sur la confiance dans des instances centrales, mais sur la sécurité cryptographique et offre plus d'indépendance et de responsabilité personnelle.

 

Daniel Stüssi est CEO de Realunit Schweiz AG et spécialiste de la protection des actifs.